Os investimentos viabilizados pelo BNDES superam o seu impacto nas contas públicas, segundo estudo publicado recentemente na revista acadêmica "International Economics and Economic Policy".
Os desembolsos do BNDES voltaram a crescer neste terceiro mandato de Lula, para cerca de 1,2% do PIB em média entre 2023 e 2025, ante menos de 1% no governo Bolsonaro. Mas continuam longe do pico do primeiro mandato de Dilma Rousseff, quando chegaram a cerca de 3,3% do PIB. E a atuação do banco está no centro do debate sobre política industrial, que se arrasta no Brasil há décadas.
De um lado da discussão, estão os que veem o BNDES como motor essencial para financiar infraestrutura e projetos de longo prazo, num país em que o mercado de capitais não dá conta do recado. De outro, os que o consideram fonte de subsídios caros, de distorções na alocação de recursos e de favorecimento a empresas escolhidas pelo governo.
O estudo é dos economistas Ricardo Barboza, do FGV IBRE, André Sant'Anna, da Universidade Federal Fluminense (UFF), e Maurício Furtado. Os três têm vínculo com o BNDES, ponto que o leitor deve ter em mente, mas o trabalho passou pela avaliação de pareceristas independentes da revista.
O trabalho foi estruturado em três frentes, começando pelo mapeamento da literatura existente. Os pesquisadores reuniram 45 estudos que tentam identificar o impacto causal dos empréstimos do banco, isto é, isolar o que de fato foi gerado pelo financiamento.
No quesito emprego, 15 dos 19 estudos sobre o tema encontraram resultados favoráveis, o que representa 79% do total. Já no estímulo ao investimento, 19 das 29 pesquisas avaliadas apontaram efeitos positivos, ou 66%.
Os autores notam que boa parte dos estudos que não identificaram impactos positivos sobre o investimento usou amostras restritas a empresas listadas em bolsa, caso de dois trabalhos bastante conhecidos, liderados por Sérgio Lazzarini e Marco Bonomo. Segundo Barboza, Sant'Anna e Furtado, as empresas abertas receberam menos de 20% dos desembolsos do BNDES entre 2012 e 2022. Para eles, estudos com amostras mais abrangentes tendem a encontrar efeitos positivos dos financiamentos.
Na segunda etapa do trabalho, uma meta-análise - técnica que combina os resultados de vários estudos sobre um mesmo tema - reuniu 14 avaliações. A conclusão foi que o apoio do BNDES eleva o emprego em cerca de 10% nas empresas beneficiadas, na comparação com empresas de perfil semelhante que não obtiveram o crédito.
A terceira frente usou um modelo estatístico com dados mensais de 2002 a 2023. Ao relacionar os desembolsos do banco com variáveis como PIB, inflação, câmbio e juros, o modelo estimou que cada R$ 1 emprestado pelo BNDES gera, em média, R$ 0,89 de investimento adicional na economia. Na literatura sobre o banco, que em geral avalia programas específicos, a média é de 0,55 e a mediana, de 0,46.
O passo seguinte foi comparar esse investimento adicional com o custo fiscal do banco. Entre 2003 e 2023, o custo fiscal acumulado associado ao BNDES (subsídios explícitos e implícitos) ficou entre R$ 691 bilhões e R$ 730 bilhões, em valores de 2023, dependendo de quais subsídios são atribuídos ao banco. Os dados vêm de uma base recente do Ministério do Planejamento e do Tesouro Nacional.
Nas contas dos autores, o custo fiscal corresponde a cerca de R$ 0,19 a R$ 0,20 por real emprestado. Assim, bastaria que cada real emprestado gerasse esse valor de investimento adicional para que o banco empatasse com o seu custo.
Mesmo com a estimativa mais conservadora da literatura (R$ 0,46 por real emprestado), cada R$ 1 de custo fiscal estaria associado a cerca de R$ 2,30 a R$ 2,40 de investimento adicional. (Se R$ 0,19 de custo fiscal banca R$ 1 de empréstimo, que gera R$ 0,46 de investimento adicional; R$ 1 de custo fiscal banca cerca de R$ 5,30 de empréstimo, que geram cerca de R$ 2,40 de investimento adicional.)
Um dado do estudo ajuda a entender por que a percepção sobre o BNDES é tão negativa em parte do debate. O Programa de Sustentação do Investimento (PSI), iniciativa anticíclica operada pelo banco entre 2009 e 2015 - e considerado um dos muitos elementos da política econômica equivocada que foi dar na grande recessão de 2015-16 -, respondeu por apenas 19,2% dos desembolsos no período analisado. Por outro lado, o PSI absorveu 47,3% de todos os subsídios associados ao BNDES no período.
Os autores mencionam evidências de que o PSI teve forte efeito de substituição de crédito, isto é, financiou investimentos que teriam ocorrido de qualquer forma. Eles argumentam que o programa não deve ser tomado como representativo da atuação do banco. Lembram também que, desde 2018, com a adoção da Taxa de Longo Prazo (TLP), o BNDES empresta em condições próximas às de mercado.
O próprio estudo aponta algumas de suas limitações. Uma delas é a dificuldade de isolar completamente a causalidade nos dados macroeconômicos, já que o banco pode emprestar mais justamente quando as empresas já pretendem investir. Outra é o viés de publicação, a tendência de estudos com resultados positivos serem mais publicados, que a meta-análise não conseguiu tratar. Os autores ressaltam ainda que o resultado agregado não equivale a uma avaliação favorável de programas específicos, como o PSI.
Uma possível leitura do estudo é que boa parte do custo fiscal do BNDES esteve concentrada em poucos programas fortemente subsidiados, e que o debate mais produtivo não é sobre a existência do banco, mas sobre o desenho dos seus instrumentos. Essa é uma questão que deveria orientar o próximo governo, num momento em que a situação fiscal deixa pouco espaço para a volta de subsídios generosos via crédito público.
Fernando Dantas é colunista do Broadcast e escreve às terças, quartas e sextas-feiras (fojdantas@gmail.com)
Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 10/11/2026, terça-feira.
